"Мы понижаем прогнозную цену по акциям "Аэрофлота" на 20%, до 2,4 долл., учитывая слабую отчетность за 1 пол. 2011 г. по МСФО, предстоящую консолидацию убыточных активов Росавиа и риск повышения лизинговых ставок. Хотя потенциал роста котировок акций авиакомпании составляет 54%, мы считаем, что этого отнюдь не достаточно для повышения рекомендации при текущей непростой ситуации на рынке, особенно в такой волатильной отрасли, как авиация. По акциям "Аэрофлота" мы подтверждаем рекомендацию "держать". Отчетность "Аэрофлота" за 1 пол. 2011 г. по МСФО на первый взгляд представляется позитивной, однако это объясняется разовой прибылью, тогда как результаты основных видов деятельности слабые. Показатели "Аэрофлота" в части топлива оказались хорошими, несмотря на рост цен на нефть, однако прочие статьи расходов разочаровали, оказав давление на рентабельность (рентабельность EBITDA в 1 пол. 2011 г. сократилась до 8,6% с 13,5% в 1 пол. 2010 г.). Слияние с "Росавиа" реализуется по графику и теперь учтено в нашей модели. Хотя это приобретение представляется целесообразным со стратегической и операционной точек зрения, сделка вызывает вопросы в отношении финансов. Проблемные активы "Росавиа", имеющей высокую долговую нагрузку, окажут эффект размывания на показатели рентабельности "Аэрофлота" и снизят качество парка самолетов авиакомпании. Мы сохраняем осторожную оценку участия корпорации "Ростехнологии" в связи с возможностью повышения лизинговых ставок на новые самолеты (что теперь отражено в нашей модели). Слабая отчетность, участие "Ростехнологий" и слияние с "Росавиа" обусловили снижение нашего прогноза EBITDA на 2012-2015 гг. на 18%", - сообщили аналитики "ВТБ Капитала".

Как подчеркнули эксперты, без учета роялти за пролет над территорией России значения мультипликаторов представляются неоднозначными. Акции "Аэрофлота" торгуются с премией 9% к сопоставимым авиакомпаниям с развивающихся рынков на основе 2012П EV/EBITDA 7,6x и с дисконтом 7% на основе EV(R)/EBITDAR 6,3x. Без учета роялти за пролет над территорией России (могут быть отменены в 2013 г.) значения мультипликаторов возрастают до 9,0х и 6,7х соответственно, что отражает премии в размере 30% и 1%. Помимо этого, текущие значения мультипликаторов заметно превышают EV/EBITDA за 2009 и 2010 гг. на уровне 3,3х и 2,9х, что означает потенциал снижения в диапазоне 16-51% в случае повторения экономического спада, аналогичного 2009 г. Основными рисками для компании остаются экономический спад, более медленный, чем ожидалось, темп роста тарифов и изменение режима государственного регулирования в поддержку закупок российских самолетов.

Консенсус-прогноз цен упоминавшихся акций на 12 месяцев: Аэрофлот: $3.04 (84.84%, Покупать)....