Автор: Артем Ямщиков
Опубликовано: 27.05.2020, 15:58
 

Авиация. Выживут только самые крепкие


[image]

С момента публикации нашего последнего отчета по транспортному сектору, который вышел 20 февраля, когда распространение COVID-19 представлялось краткосрочным фактором влияния на азиатско-тихоокеанский регион, международные перелеты оказались парализованы, и рынок авиации оказался в поистине безнадежной ситуации. Текущий кризис сильно ударит по отрасли, и не все игроки смогут возобновить полеты. И хотя сейчас еще много неизвестных, мы полагаем, что в ближайшие полгода-полтора компании с высокой финансовой дисциплиной, которые выполняют доступные по стоимости перелеты на более короткие расстояния, могут восстановиться быстрее, чем глобальные игроки, которые придерживаются стратегии развития международных хабов.

Новая реальность

Текущий кризис, вероятно, сильно изменит ситуацию в отрасли. Не все компании смогут возобновить деятельность, а потому можно ожидать естественной консолидации рынка, включая авиакомпании, аэропорты и лизинговые компании. Скорее всего, успешно пройдут испытания игроки с высокой финансовой дисциплиной и устойчивой моделью бизнеса, а также системно значимые компании, которые получат поддержку от государства.

Когда период "глобальной стоянки" воздушных судов закончится и полеты возобновятся, лоукостеры могут оказаться более успешны в адаптации к новым реалиям, учитывая их гибкую модель бизнеса, более строгий контроль за расходами и рациональный подход к управлению денежными потоками. В условиях все еще действующих угроз COVID-19 в ближайшие полгода-полтора, лоукостеры могут выиграть за счет того, что они преимущественно выполняют ближнемагистральные полеты на узкофюзеляжных самолетах по более низким ценам, а их целевую аудиторию составляют в основном достаточно молодое население.

Те же компании, что выполняют дальнемагистральные международные перелеты и чей парк в основном состоит из широкофюзеляжных судов, могут столкнуться с более серьезными трудностями на более продолжительном отрезке времени, поскольку в период восстановления спрос на международные транзитные перевозки, вписывающиеся в хабовую модель, вероятно, будет низким.

Новые санитарные нормы, такие как дезинфекция самолетов, которая увеличивает время подготовки к рейсу, а также соблюдение социальной дистанции, которое сказывается на коэффициенте загрузки кресел, могут усложнить работу лоукостеров. Если регуляторы одобрят ограничение загрузки самолетов, это может спровоцировать серьезный рост тарифов на перелеты, поскольку авиалиниям придется компенсировать стоимость перелета с меньшим количеством пассажиров, чтобы не пострадала их прибыльность. К примеру, Росавиация сейчас рассматривает возможность ограничения загрузки рейса на 50%, и это может сильно подорвать эффективность перевозок лоукостера "Победа". Полагаем, что эта мера, в случае ее одобрения, будет все же носить временный характер. При этом внедрение медицинских осмотров и тестирования на вирус в аэропортах увеличит общее время поездки для пассажиров, по крайней мере, до момента изобретения вакцины.

Последствия COVID-19 для авиации на глобальном и региональном уровне

С момента начала распространения коронавируса в Китае в январе Международная ассоциация воздушного транспорта (IATA) пересматривала свою первоначальную оценку ущерба, который будет нанесен глобальной авиационной индустрии в 2020 г., три раза.

Первая оценка в конце февраля предполагала, что влияние будет ограничиваться ситуацией в азиатскотихоокеанском регионе, и восстановление будет носить V-образный характер (по аналогии с восстановлением рынка после эпидемии SARS в 2003 г.). При этом ожидалось снижение глобального пассажирооборота на 4.7% и падение выручки от пассажирских перевозок примерно на $29 млрд.

Согласно последним оценкам IATA в середине апреля, т.е. в разгар пандемии, падение глобального пассажирооборота в 2020 г. составит 48%, а убытки - $314 млрд (падение выручки на 55%). По прогнозам IATA, пассажирооборот на внутренних рейсах в этом году снизится на 40%, а на международных - на 60%. Наиболее продолжительный спад ожидается в Европе, где падение пассажирооборота составит 55%.

Сценарий IATA предполагает, что восстановление пассажиропотока начнется в 2 пол. 2020 г., при этом большинство рынков внутренних перевозок откроется в 3 кв. 2020 г., тогда как на международном уровне снятие ограничений будет происходить медленнее, и восстановление также будет сдерживаться глобальной рецессией. IATA ожидает, что в 4 кв. 2020 г. глобальный пассажирооборот будет на 33% ниже г/г, а международный восстановится только на 50%.

Согласно IATA, восстановление глобального рынка перевозок будет медленным, и пассажирооборот сможет достигнуть уровней 2019 г. только к 2023 г. с отставанием от общего восстановления экономической активности, поскольку в авиаперевозках потребительская уверенность - это фактор, который традиционно восстанавливается дольше других.

По последним данным OAG (глобальный поставщик данных о перелетах), число регулярных рейсов в мире снизилось на 68% г/г по состоянию неделю, окончившуюся 11 мая. При этом на некоторых рынках можно видеть признаки восстановления, например, в Китае и Южной Корее. Обе страны имеют крупный рынок внутренних авиаперевозок, которые и поддерживали общую статистику на протяжении всего периода изоляции.

Внутренние перевозки, вероятно, станут главным фактором восстановления во 2 пол. 2020 г.; однако данные Китая говорят о том, что восстановление, скорее всего, будет медленным, так как уровень потребительской уверенности и количество дискреционных поездок (например для туризма, в отличие от необходимых корпоративных поездок) будут оставаться на низких уровнях.

Доля внутренних перевозок в общемировых ранее составляла 33% в пассажирокилометрах и 58% по количеству пассажиров. Самыми крупными рынками внутренних перевозок являются США и Китай с долей 27% и 24% от глобального числа пассажиров в 2019 г. соответственно; за ними следуют Индия (6%) и Япония (4%). Россия и Турция также входят в десятку крупнейших рынков внутренних перевозок в мире с долей 2% каждый. Это может поддержать такие компании, как Аэрофлот и турецкие авиакомпании.

Без учета лидирующей позиции Аэрофлота с долей 46%, российский рынок внутренних перевозок (73 млн пассажиров в 2019 г.) остается довольно фрагментированным: второй крупнейший игрок авиакомпания S7 Airlines занимала в 2019 г. 18% рынка. Поэтому мы скорее всего увидим заметное усиление конкуренции, как только регионы ослабят режим изоляции, тогда как международные перевозки все еще будут ограничены.

Ликвидность в авиационном секторе стремительно сокращается

Учитывая, что примерно 55% глобального воздушного флота в мае оказалось на стоянках, авиакомпании и аэропорты сейчас стремительно расходуют запасы ликвидности, а потому финансовая устойчивость компаний и их действия по сохранению резервов станут главными факторами выживания и успешности в период восстановления. Самые слабые игроки будут вынуждены покинуть рынок, если только не получат поддержку государства.

С одной стороны, значительное сокращение трафика помогло авиакомпаниям снизить переменные затраты (которые напрямую зависят от объема перевозок), однако по сводной статистике IATA, переменные затраты составляют всего 51% совокупных издержек в мировой авиации. Остальное приходится на постоянные и условно-постоянные затраты, включая расходы на зарплаты летного состава и кабинного экипажа.

Способность снизить долю постоянных затрат будет иметь решающее значение в 2 кв. 2020 г., когда международные перевозки, по сути, парализованы и выручка стремится к нулю. Важную поддержку в преодолении кризиса авиакомпаниям могут оказать госпрограммы по поддержке занятости (например, краткосрочная компенсация оплаты труда, предоставляемая в Турции), пересмотр условий лизинговых контрактов (например, отсрочка платежей), а также пересмотр условий контрактов с поставщиками.

Когда трафик все же начнет восстанавливаться, определенную поддержку финансовому положению авиаперевозчиков могут оказать более низкие цены на топливо, однако здесь многое будет зависеть от выбранных ими стратегий хеджирования, поскольку если оно происходило по более высоким ценам, это может существенно ограничить потенциальные выгоды.

Над ликвидностью авиаперевозчиков довлеет еще одно обязательство - это возврат стоимости билетов за отмененные рейсы. Во многих регионах предполагается введение ваучеров вместо денежной компенсации, что могло бы стать разумной мерой для поддержания запасов ликвидности авиаперевозчиков.

Учитывая высокую степень неопределенности развития событий в будущем, начиная с момента возобновления перелетов и темпов восстановления и заканчивая возможными мерами поддержки от государства и введением новых норм в отрасли (санитарных и социального дистанцирования), задача финансового прогнозирования представляется крайне сложной. Мы считаем, что главным фактором устойчивости любого отдельно взятого игрока будет его кредитная нагрузка и состояние ликвидности на начало 2 кв. 2020 г.

Ликвидность - важнейший фактор устойчивости

В спокойные времена приемлемым считалось иметь подушку безопасности равную трехмесячной выручке. Агрегированные данные IATA показывают, что на начало 2020 г. авиакомпании в среднем располагали средним запасом ликвидности равным двухмесячной выручке. При этом надо учитывать, что в кризис разные игроки вошли с разным запасом финансовой прочности.

Среди публичных европейских авиакомпаний самый коэффициент ликвидности был у Wizz Air (около 67% выручки за 2019 г., или покрытие 8 месяцев), а самый низкий - у Norwegian Air (около 7%, или 1 месяц).

Денежная позиция Аэрофлота (денежные средства и их эквиваленты, а также финансовые активы) на конец 2019 г. составляла около 26 млрд руб., а отношение к выручке 2019 г. было равно 3.8% (покрытие 15 дней) - один из самых низких показателей среди европейских перевозчиков.

Непосильное бремя расходов

Успешное возобновление полетов будет зависеть от того, насколько грамотно авиакомпании смогут управлять ликвидностью и затратами в период "глобальной стоянки", ведь как только режим изоляции будет ослаблен им понадобятся средства на финансирование оборотного капитала, включая платежи поставщикам и аэропортам. Наиболее слабые игроки, скорее всего, уже не смогут возобновить работу и уже в ближайшие летние месяцы вероятны первые банкротства.

Мы полагаем, что свою подушку ликвидности Аэрофлот израсходовал еще в марте-апреле, и скорее всего компания сейчас активно использует имеющиеся кредитные линии для покрытия ежемесячных операционных затрат, которые по нашим оценкам составляют 18-20 млрд руб. и преимущественно состоят из лизинговых платежей и расходов на персонал.

Российская авиация

Международные вылеты из российских аэропортов были приостановлены 27 марта, исключение составляют рейсы для вывоза граждан из-за рубежа и другие рейсы особого назначения (гуманитарные и т.д.). Внутреннее авиасообщение не было остановлено, но сильно пострадало из-за мер изоляции, реализованных региональными властями.

Пассажирский трафик и пассажирооборот российских перевозчиков в апреле упал примерно на 92% и 93% г/г соответственно. Трафик Аэрофлота сократился на 95% примерно до 148 тыс. пассажиров, тогда как его главный конкурент авиакомпания S7 Airlines впервые в своей истории обогнала Аэрофлот и перевезла в апреле 214 тыс. пассажиров (падение оставило 79% г/г), поскольку продолжает выполнять полеты из своего регионального хаба в Новосибирске.

Мы считаем, что российский рынок внутренних перевозок (73 млн пассажиров в 2019 г.) может постепенно начать восстанавливаться с июня благодаря снятию режима изоляции в Москве и регионах. Это должно стать главным фактором роста пассажиропотока в текущем году. Однако все это будет сопровождаться сильным обострением конкуренции на фоне ограниченных возможностей восстановления международных перевозок на первых этапах. Лоукостер Победа уже заявил о своих планах возобновить внутренние перелеты в июне, при этом средняя стоимость билета будет почти в три раза ниже, чем летом 2019 г.

В правительственный список стратегических компаний изначально были включены шесть российских авиаперевозчиков: Аэрофлот, Авиакомпания Россия и Победа (все три входят в ГК Аэрофлот), а также частные S7 Airlines, Уральские Авиалинии и Utair. Позднее, однако, перечень системно значимых перевозчиков расширился до 29. При всем при этом, мы полагаем, что не все компании смогут возобновить полеты этим летом и банкротства возможны даже в десятке крупнейших игроков.

Новые санитарные нормы потребуют дополнительных усилий со стороны перевозчиков. Возможное требование Росавиации ограничить загрузку самолетов на 50% будет сдерживать восстановление трафика на протяжении первых месяцев после возобновления полетов и сильно ударит по прибыльности перевозок, в особенности это касается Победы, у которой операционная модель строится на загрузке бортов более чем на 90%.

Мы ожидаем, что правительство продолжит уделять высокое внимание развитию регионального авиасообщения и поддерживать отечественное самолетостроение, и считаем тот факт, что Аэрофлот намерен закупать для своего парка самолеты SSJ-100 и MC-21, долгосрочным риском для инвестиционной привлекательности компании.

По нашим прогнозам, чистый убыток Аэрофлота по итогам 2020 г. составит 48 млрд руб. В следующем году на прибыльность компании будет оказывать негативное влияние отсрочек по лизинговым платежам и более высокая долговая нагрузка, но более низкие цены на топливо могут оказать поддержку.

Мы пересмотрели и понизили финансовые прогнозы, в результате чего новая целевая цена акций Аэрофлота составила 51 руб./акция, а рекомендация снижена до ПРОДАВАТЬ, поскольку мы ожидаем, что Аэрофлот понесет серьезные финансовые убытки в текущем году. В 2 кв. 2020 г. компания понесет значительные расходы, и господдержка в виде субсидий, вероятно, будет недостаточной. Скорее всего, Аэрофлот сильно увеличит долговую нагрузку в ближайшие несколько месяцев, и это будет негативно сказываться на ее финансовых результатах в дальнейшем. Мы не исключаем докапитализацию компании со стороны государства в какой-либо форме (например, конвертацию госкредитов в акции), но на данном этапе эта вероятность невысока. Скорее всего, Аэрофлот продолжит наращивать кредиты в государственных и частных банках под предоставление госгарантий в случае необходимости.

 
Ссылки по теме:
Дайджест прессы за 27 мая 2020 года | Дайджест публикаций за 27 мая 2020 года
Авторские права на данный материал принадлежат компании «Ренессанс Капитал». Цель включения данного материала в дайджест - сбор максимального количества публикаций в СМИ и сообщений компаний по авиационной тематике. Агентство «АвиаПорт» не гарантирует достоверность, точность, полноту и качество данного материала.

Комментарии к новости