Сильные операционные данные поддержали результаты выручки группы "Аэрофлот" за 3 квартал 2011 и 9 месяцев 2011. Ведущая российская авиакомпания опубликовала финансовые показатели по МСФО за 3 квартал 2011 и 9 месяцев 2011, которые превзошли рыночные прогнозы. Выручка группы "Аэрофлот" выросла на 24% год к году до $3,919 млн (против оценок консенсус-прогноза на уровне $3,844 млн) за 9 месяцев 2011 (результаты за 9 месяцев 2010 включают финансовые показатели "Нордавиа"), что обусловлено ростом пассажирооборота на 11.7% год к году и ростом объема перевозок в размере 9.3% за 9 месяцев 2011 (включая данные "Нордавиа" до 8 июня 2011 года). В 3 квартале 2011 выручка перевозчика показала рост на уровне 21% год к году и достигла $1,575 млн против $1,306 млн (пассажирооборот вырос на 8% год к году). Выручка от пассажирских перевозок за 9 месяцев 2011 выросла на 21% год к году до $3,081.6 млн (увеличилась на 19% год к году в 3 квартале 2011), в то время как выручка от транспортировки грузов за 9 месяцев 2011 увеличилась всего на 4% год к году, поскольку высокая база 2010 года ограничила темпы роста. Прочая выручка выросла на 53% год к году за 9 месяцев 2011до $653 млн против $428.36 млн в 9 месяцев 2011на фоне консолидации Аэроферста (магазины duty-free) и увеличения выручки Терминала. Доходность группы (PAX выручка/RPK) выросла за 9М11 на 7% год к году до ¢9.2 на п-км против ¢8.6 на п-км в 9 месяцев 2010 (¢9.5 на п-км в 3 квартале 2011 против ¢8.5 на п-км в 3К10), что отражает более высокие цены на топливо.

Ускорение темпов роста топливных расходов и затрат на оплаты труда негативно сказались на показателях рентабельности группы. Общие операционные расходы за 9 месяцев 2011 выросли на 32% год к году до $3.4 млрд на фоне роста топливных расходов (выросли на 48% год к году) и затрат на оплату труда (увеличились на 32.3% год к году). Значительные темпы роста топливных издержек на уровне 56% год к году в 3 квартале 2011 были обусловлены средней ценой на топливо на уровне 40% год к году за 9 месяцев 2011 и более высокими операционными данными, что привело к росту операционных расходов группы в 3 квартале 2011 на 29% год к году до $1.27 млрд. В результате показатель EBITDA группы в 3 квартале 2011 сократился на 12% год к году до $322 млн (против $367 млн в 3 квартале 2010), в то время как за 9 месяцев 2011 показатель EBITDA продемонстрировал темпы роста на уровне 2% год к году и составил $653 млн на фоне роста операционных объемов. Так, рентабельность по EBITDA выросла с 28.1% в 3 квартале 2010 до 20.4% в 3 квартале 2011 и 14% за 1 полугодие 2011 (16.7% за 9 месяцев 2011 против 20.3% за 9 месяцев 2010). Кроме того, чистая прибыль Группы в 3 квартале 2011 составила всего $7 млн главным образом на фоне убытка от курсовой разницы в размере $185.8 млн против доходов от курсовой разницы в $41.6 млн в 3 квартале 2010. Прибыль перевозчика за 9 месяцев 2011 составила $383.7 млн (выросла на 37% год к году) на фоне разового дохода от продажи дочерних компаний в 1 полугодии 2011 (примерно $200 млн).

Консолидация активов "Ростехнологий" будет иметь ограниченное влияние на финансовые показатели за 2011 год. 15 ноября "Аэрофлоту" окончательно перешли активы "Ростехнологий". Согласно данным "Аэрофлота", выручка этих активов за 9 месяцев 2011 составила $1,284 млн с негативными показателями EBITDA и чистой прибыли (-$13 млн и -$12 млн соответственно). Общий чистый долг новых активов составил $760 млн, в то время как большая часть этого долга была обусловлена финансовым лизингом (около $530 млн). Однако поскольку новые активы были консолидированы в финансовых показателях с середины ноября, их доля не будет значительной по итогам 2011 года, в отличие от долга, который будет полностью консолидирован. В то же время увеличение долга будет компенсировано деконсолидацией долга терминала (около $900 млн), которая, как ожидается, будет завершена к концу 2011 года (согласно ожиданиям руководства). В результате чистый долг группы составит $1.5 млрд ($1.6 млрд по итогам 9 месяцев 2011) с соотношением EBITDA/чистый долг (на основании прогнозов руководства по показателю EBITDA на 2011 год на уровне $650-700) на уровне 2.3x - 2.2x, в противном случае это соотношение составит 3.7x - 3.4x - однако показатели снизятся, как только будет деконсолидирован Терминал D.

Более слабый 4 квартал 2011 размоет показатели эффективности группы за 2011 год. Во время встречи с аналитиками руководство "Аэрофлота" представило свой прогноз по операционным темпам роста в 2012 году. Так, в 2012 году операционные данные увеличатся на 20% год к году на базе проформы (включая новые активы). Компания не ожидает роста тарифов и в своем прогнозе опирается на среднюю цену на нефть на уровне $114/барр. Снижение темпов операционного роста в 2012 году по сравнению с 2011 годов будет обусловлено более высокой базой и более низкими темпами органического роста. Финансовый директор "Аэрофлота" также заявил, что совет директоров компании не одобрил выкуп акций, в то время как 21 декабря он обсудит программу улучшения ликвидности ГДР. Несмотря на слабые показатели 3 квартала 2011, мы оцениваем эти результаты как положительные для "Аэрофлота". Сильные операционные показатели в 2011 году поддержат финансовые показатели 2011 года, в то время как высокие темпы роста цен на топливо в 4 квартале 2011 (на фоне сезонного дефицита керосина) и частичная консолидация новых активов размоют показатели рентабельности группы. На данный момент у нас нет официальной прогнозной цены и рекомендации по акциям компании. "Аэрофлот" торгуется по прогнозному показателю EV/EBITDA на 2011 год на уровне 4.8, что предполагает 35% дисконт к компаниям- аналогам с зарубежных рынков....