На прошлой неделе, второй по пассажирообороту авиаперевозчик в РФ, авиакомпания "Трансаэро", заявила о своем намерении выпустить новый облигационный займ, объемом 2,5 млрд руб., при сроке оферты 1,5 года, ориентир по доходности составляет 11,83-12,89%. Закрытие книги намечено на 2 марта 2012 г., а размещение бумаг на ММВБ - на 6 марта.

Компания планирует направить привлеченные средства на "модернизацию и перекомпоновку салонов своих воздушных судов, а также на введение новой услуги широкополосного доступа в Интернет на борту самолетов. Также планируется увеличение кресельной емкости салонов (1 млрд руб.), что позволит нарастить пассажирооборот без дополнительных операционных расходов. В планах обеспечение до конца 2013 г. около 70 ВС доступом к сети Интернет (1,5 млрд руб.), что, по прогнозам "Трансаэро", увеличит пассажиропоток на 5-10% в зависимости от протяженности рейса и позволит повысить тарифы на авиаперевозку (в соответствии с информацией в презентации компании).

Хотя "Трансаэро" не новичок на долговом рынке рублевых облигаций, (в настоящее время у компании в обращении находится выпуск облигаций серии 01 объемом 3 млрд руб.), компания не отличается высокой информационной прозрачностью. На сайте компании представлена консолидированная отчетность по МСФО только за 2007-2008 гг. Более поздний период 2010 - 2011гг представлен только неконсолидированной отчетностью по РСБУ, и последний отчетный период - 9 мес. 2011г.

"Долговая нагрузка характерна практически для всех мировых перевозчиков, кроме "Аэрофлота", поэтому нельзя сказать, что "Трансаэро" здесь является каким-то исключением. Рынок авиаперевозок сейчас развивается довольно быстро, конкуренция велика, не только со стороны отечественных, но и со стороны зарубежных перевозчиков. "Трансаэро" вынуждена поспевать за растущим рынком, этим и вызвано то, что они вынуждены идти на долговой рынок", - считает Игорь Голубев, начальник отдела анализа эмитентов "Номос Банк".

Высокие операционные показатели, достигнутые в 2011г. - рост пассажиропотока составил 28,8%, и повышение в течение года доходных ставок, обеспечили существенный рост выручки (по ожиданиям компании +42% за 2011г. по сравнению с 2010г. до 86,5 млрд. рублей). Но при этом прибыльность бизнеса компании демонстрирует отрицательную динамику. Так валовая рентабельность по ожидаемым итогам по РСБУ в 2011г. снизится до 9,5%, по сравнению с результатом 2010г. (11%). EBITDAR компании за 2011г. ожидается на уровне 6,1 против 6,7 в 2010г. (Рентабельность по EBITDAR по итогам 2011г. ожидается на уровне 8,9%, по стандартам МСФО, против 13% по итогам 2010г.).

В соответствии с раскрытой компанией информацией о чистом операционном денежном потоке - в 2010г. он был отрицательным ( - 4,9 млрд. руб) как, впрочем, и в предыдущие 2 года (-0,4 млрд. руб) в 2009г. По мнению долговых аналитиков, денежные потоки перевозчика отрицательны и в обозримом будущем едва ли выйдут в положительную зону (из-за необходимости закупать новые самолеты). Программа обновления и повышения эффективности авиапарка "Трансаэро" до 2015 г. в соответствии с подписанными твердыми контрактами предполагает следующие поступления: 4 ВС Airbus 380, 8 ВС Airbus 320 neo, 4 BC Boeing 747-8 Intercontinental, 4 BC Boeing 787 Dreamliner, а также Sukhoi Superjet,. Очевидно, что такая масштабная программа не будет способствовать снижению долга "Трансаэро".

Коэффициент Долг/EBITDA, демонстрируемый Компанией по состоянию на конец 3 кв. 2011 г. на уровне 6,2, является очень высоким, причем за последние два года он удвоился. Показатель Долг/EBITDAR в 2011г. составил 11,3х против 7,0х в 2010г. - потенциально это предполагает существенные расходы в будущем на "омолаживание" авиапарка. Также у компании высокий показатель долга по отношению к собственным средствам, который достигает 12,8.

Если сравнивать финансовые показатели "Аэрофлота" и "Трансаэро", то последняя уступает государственному перевозчику в 1,8 раза по размеру выручки и в 4,2 раза по размеру EBITDA, что предполагает значительно более низкие показатели рентабельности у "Трансаэро" (7,3% против 16,7%). С точки зрения долговой нагрузки и ликвидности баланса существенное преимущество также на стороне "Аэрофлота".

Успешность размещения облигационного займа учитывает риски ликвидности. В случае "Трансаэро" риск ликвидности является высоким, поскольку все текущие кредиты подлежат погашению в 2012-2014 гг., и львиная доля платежей по фин. аренде (до 40 млрд руб.) приходится также на ближайшие 3 года (в 2012 г. - ~500 млн долл., в 2013 г. - свыше 400 млн долл., в 2014 г. - свыше 300 млн долл.). Около 60% задолженности "Трансаэро" - краткосрочная, и, таким образом, в 4 кв. 2011 г. - 3 кв. 2012 г. компании предстоит погасить 469 млн долл. (без учета лизинговых платежей). По мнению аналитиков, макетируемые ориентиры по доходности (YTP 11,83-12,89% к оферте через 1,5 года) не учитывают высокие кредитные риски эмитента....